Carmignac P. EM Debt : La Lettre du Gérant

La volatilité sur les marchés est restée très forte au cours des trois premiers mois de l’année. Alors que les opérateurs de marché avaient intégré en janvier la fin du resserrement monétaire aux États-Unis, la publication des chiffres de l’emploi non agricole le 3 février les a conduits à revoir leur jugement et à anticiper une poursuite des hausses de taux jusqu’à l’apparition des turbulences dans les secteurs bancaires américain et européen.

Dans ce contexte, le Fonds a principalement bénéficié de son positionnement sur les taux locaux et sur les devises des marchés émergents. En particulier, nous avions conservé une exposition aux dettes locales tchèque et hongroise, qui ont connu de forts rebonds sur la période (en janvier et en mars). Dans d’autres régions, le Fonds a bénéficié de la détente des taux en Corée du Sud en mars. Enfin, en Amérique latine, il a profité des mouvements de taux sur la dette brésilienne, mais le relèvement inattendu de 50 points de base des taux de la Banque centrale du Mexique a pesé sur sa performance.

Les devises ont représenté la deuxième source de performance du Fonds ce trimestre, grâce notamment à ses positions en Amérique latine, région qui offre actuellement certains des taux réels les plus élevés du monde, en particulier avec le réal brésilien (BRL) et les pesos chilien et mexicain (CLP et MXN). La zone EMEA est arrivée à la deuxième place des régions les plus performantes pour le Fonds, grâce à la poursuite de la stabilisation du forint hongrois (HUF) face à l’euro et au rebond de la couronne tchèque (CZK) lié à la politique de la banque centrale et à l’amélioration des soldes extérieurs du pays.

Compte tenu des tensions observées sur le système financier, il est peu probable que nous puissions continuer à revoir à la hausse nos anticipations de taux terminaux. En outre, nous pensons que les effets du resserrement monétaire commenceront à se faire sentir sur les économies, avec une correction des prix immobiliers dans un certain nombre de pays, des tensions au sein du système financier, etc.

Dans ce cadre, les taux locaux dans les pays émergents devraient rester un facteur déterminant pour le Fonds, notamment au Brésil, où la publication du nouveau cadre budgétaire et l’atténuation du « bruit » politique devraient inciter le marché à anticiper de nouvelles baisses de taux. De même, les taux au Mexique sont intéressants car ils tendent à reproduire l’évolution des taux américains, à partir toutefois d’une posture plus restrictive de la banque centrale et d’une économie moins dynamique. Enfin, dans les pays du CE3 (Pologne, Hongrie et République tchèque), nous continuons de favoriser les dettes souveraines tchèque et hongroise.

S’agissant des devises, nous privilégions celles qui offrent un portage élevé, telles que la couronne tchèque (CZK) ou le réal brésilien (BRL). Cependant, nous maintiendrons une gestion flexible de notre allocation, car, en particulier si les taux baissent plus tôt que prévu, les devises émergentes seront sous pression face au dollar américain ou à l’euro. Enfin, en ce qui concerne la dette externe et au vu de l’absence de correction du sentiment à l’égard du risque à l’échelle mondiale en dépit de l’intensification des tensions, nous restons prudents et concentrés sur des titres aux caractéristiques bien spécifiques, tout en conservant un niveau de protection relativement élevé à travers des CDS.